可能將在 1 月中旬上市的比特幣現貨 ETF 將採用 SEC 堅持的「現金申購／贖回模式」可謂已是板上釘釘。BitMEX Research 今日警告，現金贖回模式可能讓 ETF 結構的大部份優勢喪失、效率變低。
（前情提要：比特幣現貨ETF真來了！SEC鬆口「1月有望批准」，發行商須確保兩大原則）
（背景補充：SEC釋ETF關鍵訊號》現金創建的「比特幣現貨ETF」才能上路，須刪除實物贖回暗示）
美國證券交易委員會（SEC）目前正在審查貝萊德等十多家發行商提交的比特幣現貨 ETF 申請。近來，美國有多家媒體爆料，SEC 已在上週和數家發行商會晤，並明確表示只會採納「現金申購／贖回模式」，而非受發行商青睞的實物申購 / 贖回模式。
SEC 更表明，任何提及實物申購/贖回模式的內容，都必須從申請文件刪去，並且任何無法在 29 日前完成文件最終更改的發行商，「將不會進入在 1 月初首批獲准發行的比特幣現貨 ETF 行列」 。
這除了讓市場預期 SEC 將在 1 月 10 號前通過現貨 ETF 的機率近一步提高，也意味著首批上市的比特幣現貨 ETF 採用「現金申購／贖回模式」可謂是板上釘釘。包括貝萊德、方舟/21 Shares、甚至是頭最鐵的灰度（Grayscale）都已妥協，陸續提交變更文件、採用現金模式，以尋求成為首批通關的現貨 ETF 發行商。
延伸閱讀：貝萊德屈服SEC採用「現金贖回」、更新比特幣現貨ETF代號IBIT
現金贖回恐讓比特幣現貨ETF喪失大部份優勢
究竟實物和現金贖回的模式差別在哪呢？事實上，兩種模式都會持有比特幣作為基礎資產，但主要差別在於，SEC 偏好的現金贖回模式只有發行商會處理比特幣，能夠避免未註冊的經紀商處理比特幣的情況，但會引發現金交易可能衍生的稅務責任；而實物贖回則是直接用比特幣交換 ETF 份額，因此更能避免稅務負擔，也更受發行商青睞。
延伸閱讀：科普｜為什麼SEC「獨厚現金贖回」的比特幣現貨ETF，與實物贖回有什麼差異？
除了稅務上的問題，老牌加密衍生品交易所 BitMex 的研究部門 BitMEX Research 分析也警告，比特幣現貨 ETF 採用現金贖回模式可能讓 ETF 結構的大部份優勢喪失。
該機構今（27）日稍早在 X 平台解釋了 ETF 的運作方式，並點出現金模式的劣勢：
- 如果 ETF 交易溢價（通常是由於買家多於賣家造成），授權參與者 (AP，即承銷商) 就會被激勵購買基礎資產/商品並將其交付給發行商以接收新的 ETF 單位。然後，因為 ETF 的交易溢價，因此 AP 可以將新的 ETF 單位出售到市場上來賺取利潤。
- 如果 ETF 以折價交易，則情況相反。AP 會在市場上購買 ETF 單位，提供給發行商，然後接收基礎資產，然後出售基礎資產，以產生利潤，因為該產品以折扣價進行交易。
然而，至關重要的是，ETF 應該有多個競爭的 AP，這確保產品可以處理大流量並具有較低的價格追蹤誤差。
如果只允許現金申購和贖回，ETF 結構的大部分好處就會喪失。現在只有發行商可以在市場上買賣比特幣，許多使 ETF 變得有效率的競爭將不再適用。
分析師：現金模式將讓 ETF 效率降低、成本變高
區塊鏈分析公司 Coin Metrics 共同創辦人、此前曾是富達第一位加密資產分析師的 Nic Carter 則認為，採用現金模式的後果是 ETF 的效率將會降低，因為申購/贖回的成本將會更高，雖然不確定這是否會導致價格追蹤錯誤或更高的費率，但無論如何都會讓參與比特幣現貨 ETF 的成本變得更加昂貴。
The way ETFs are supposed to work is as follows:
If the ETF is trading at a premium, often caused by more buyers than sellers, the authorised participants (APs) are incentivised to purchase the underlying instruments and deliver them to the issuer to receive new ETF units. The… https://t.co/UyXeRRMJRs
— BitMEX Research (@BitMEXResearch) December 27, 2023
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