過去十年來，網路大大地改變了我們的工作性質，這是人類歷史上任何技術都未能做到的。人們坐在家中，與一群匿名人士遠程協作，過著體面的生活，這在過去簡直是前所未有。從小到大，我一直聽說舊金山是普通人尋求機遇的天堂。本文源自於 Joel John《Treasury Management In The Age of DeFi》，由專欄作者以太坊愛好者整理、翻譯與撰稿。、
2017 年以來，已經看到這一趨勢正在轉向區塊鏈產業。我們已經多次討論過，鏈上聲譽將如何在促成協議合作上發揮越來越重要的作用。但是，爲便於調控這些協議的資源，我們需要基礎設施來促成決策和資源分配。這就是 DAO 的由來。
DAO 本質上是一個 「無頭」 組織，即「沒有領導者管控的組織」，基於程式碼給出的指令運行，並透過鏈上互動進行管理。傳統的公司治理模式可以完全在鏈上施行。
如今，DAO 被廣泛應用於從購買 NFT 如 PleasrDAO，到風投例如 Metacartel 和 SyndicateDAO…等一切需要協調的鏈上交互。
換言之，DAO 是基於需求重新定向資源的區塊鏈原生模組，顛覆了人們對於如何建構並運行機構來實現平等所有權和透明治理的傳統觀念。
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DeFi 「獨角獸」 引領新潮流
8211 前 12 大 DAO 金庫的鎖倉額單位美元 8211
公開市場的狂熱意味着 DeFi 協議達到十億美元估值的速度會快得多。
在數位資產領域，大多數團隊都會爲自己保留一部分流動性供給。
具體保留多少是一個變量，取決於公司的性質，10% 至 20% 之間都是有可能的。如果一個團隊達到幾十億美元的估值，就要找到新的方法來分配新增財富，提高協議的收益。在很多案例中，這些代幣都被鎖定在 DAO 內，並由社群管理。
管理協議金庫的 DAO 具有特殊地位。
- 在公開市場上拋售資產可能傳遞出看跌信號，導致資產價格暴跌。一些 DeFi 協議會私下與風投機構簽署買賣協議來規避這一風險。但是，這種做法可能有悖社群治理精神。
- 另一種做法是公開宣佈社群的投票情況。但是，這有可能造成極大的混亂，Sushi 就是前車之鑑。社群可能無法在有效時間內形成共識來達成協議。
更重要的是，很多大型組織爲避免審查寧願從公開市場購買資產。
因此，一些大型 DAO 金庫的財富主要集中於少數幾類資產，產生了定向風險敞口。下圖顯示了主流 DAO 金庫的分配比（單位：美元）。
由於密碼學貨幣市場具有很強的週期性，DAO 金庫需要定期清算其資產。在牛市出售資產可以讓 DAO 金庫的團隊更長久地營運下去，並在行情回落時有足夠的資源進行戰略收購。
在本文中，我們概述了大學捐贈基金的資金分配方案，然後評估了一些關於 DAO 金庫如何對沖風險的解決方案。在這方面，DAO 金庫和大學捐贈基金意義相同。
兩者的目標都是爲了實現長久穩健的發展，確保在熊市也能有充足的資金進行運營和部署。
流動資產在大學捐贈基金中佔據很大比重：以耶魯大學 2020 年的捐贈基金配置爲例，債券 + 現金 + 絕對回報產品的佔比高達 31%。
從設計上來說，捐贈基金會預留部分資金用於配置無風險資產，來避免經濟危機時出現流動性不足的情況。這樣一來，捐贈基金就可以長期持有股權和風投等資產，享受複利回報。
如果說通貨膨脹是捐贈基金的死敵，那麼市場低迷就是 DAO 金庫的死敵。正如上文所述，DAO 金庫持有的資產主要由協議的代幣構成。
能從協議增長中捕獲價值固然是件好事，但也存在弊端，因爲市場動盪會影響現金流，或因支出擴張、應對經濟剝削或駭客攻擊而造成高昂的機會成本。
很多協議都有原生代幣可以依靠。
如果它們不僅僅依靠原生代幣，就能更好地管理這種風險。我們來看一下排名第一的 DAO金庫 Uniswap。
由於最近 2 個月來幣價創下新高後一路走低，UNI 金庫的美元價值已經縮減 50% 以上。
隨着市場開始復甦，UNI 金庫收回了一些損失。
如此劇烈的市場波動堪稱基金經理的噩夢，凸顯了改善金庫資產配置的必要性。
如果金庫將財富都集中在代幣上而忽視風險管理，協議很難熬過漫長的加密貨幣行業寒冬。
項目需要將金庫轉化爲自己的競爭優勢，而非僅僅依靠最初的融資。我們深入研究了一些關於金庫流動性問題和權衡關係的潛在解決方案。
選擇權
場景：金庫在市場劇烈波動期間出售備兌認購選擇權（covered call）來爲看跌選擇權融資，或單純購買看跌期權來對沖價格下跌的風險。
看跌選擇權和看漲選擇權同是金融工具，前者押注某個資產的價格會在將來某個時間段內下跌，後者則押注價格會上漲。
出售備兌認購選擇權，意味着金庫在持有標的資產的同時出售以高於現價的某個價格購買該資產的權利（即看漲期權）。如果標的資產價格上漲，出售看漲選擇權不會對協議的金庫造成很大的損失。出售看漲選擇權所賺取的權利金可以用來支付購買看跌選擇權的權利金。這有效抵消了金庫購買看跌期權的成本。
在理想情況下，協議會購買看跌選擇權來對沖部分金庫的風險。
如果協議所持資產價格降低，就會爲協議帶來利潤。另外，此舉實際上設置了價格下限，一旦低於這個價格，協議就會將標的資產轉換爲穩定幣，而非繼續持有標的資產。
問題在於，選擇權的鏈上流動性可能不足以實現這種規模的交易。假設協議想要對沖金庫中至少 10% 的資產的風險，那麼僅 Uniswap 金庫就需要對沖超過 1 億美元的的資產。
再來對比一下頂級鏈上期權協議 Opyn，其總鎖倉額爲 8,200 萬美元。由此可見，鏈上市場沒有足夠多的流動性以資本高效的方式執行對沖交易。
我們之所以考慮鏈上選擇權交易平臺，是因爲 DAO 金庫很可能會避免鏈下管理。
然而，與中心化平臺相比，鏈上平臺的價格令人望而卻步。爲了實現成本效益，鏈上期權交易量必須大幅增加。
另一個問題在於，這有可能導致展期看跌選擇權 —— 臨近到期日時再次購買看跌選擇權來延長風險對沖的期限 —— 成爲經常性成本。
隨着鏈上選擇權交易領域日益成熟，這將成爲一種替代方案，幫助金庫有效管理風險的同時確保完全透明性（DAO 的價值觀之一）。
穩定幣和指數
場景：金庫持有穩定幣、多元化指數基金和其它鏈上結構性收益產品作爲運營資金的來源，避免在市場行情低迷時低價拋售資產。
關於如何保證金庫的長久營運，一項已經經過詳細討論的提議是，投資多種穩定幣。該提議可能不會得到支持，因爲這意味着協議要出售原生代幣。雖然指數基金在保值性上不如穩定幣，但是相比持有單一代幣是更好的風險對沖方式。
更重要的是，DAO 可以根據協議的功能來選擇不同的板塊進行投資，確保適當的多元化。
有趣的是，現在已經有了可以促成這一趨勢的指數基金。多元化的板塊指數基金完全可以在鏈上實現。
協議可以委託做市商按照預設的費用進行交易，即，按照個體做市商提議的匯率將 DAO 金庫的一部分資產逐步轉換成其它資產。這樣一來，協議就能以更優惠的價格購買指數的成分代幣。
借貸
場景：金庫利用其資產作爲質押物通過鏈上借貸獲得營運資金，無需預先出售代幣。協議可以從鏈上貸方處借得資金來支付運營成本，無需出售任何原生代幣。
這可以讓網路免於在短期內出售資產。如果按預期部署，資金將會產生積極的影響，即使之後出售代幣也能很好地償還貸款。
這裡面的底層邏輯是，如果一個人真的相信某個協議的原生代幣會漲價，使用它來質押貸款自然合情合理。
問題在於質押率。如果借貸協議（或風投機構）發現資產價格下跌，就有充分的理由出售代幣，將質押率維持在必要水平。更重要的是，如果協議被駭，資產價格暴跌，貸方就會面臨虧損的風險。
協議還可以使用鏈下借貸來產生收益。DAO 可以將其金庫的部分資產清算成穩定幣，並提供給 Centrifuge 等項目放貸。這要求 DAO 必須清算部分代幣。
Range Token
場景：金庫利用 range token 這裏要特別提到 UMA 協議的 range token。在最近的 Sushi 代幣出售提案風波中，有人將它提議爲一種解決方案。
Range token 是由協議金庫背書的債務工具，出售在一定價格範圍內購買標的資產的權利，而非將原生資產兌換成穩定幣。
Range token 可以讓 DAO 質押其原生代幣來貸款。到期時，如果借方沒有償還債務，Range token 的持有者就會收到等價值的質押物（原生代幣）作爲補償（具體數量取決於原生代幣的結算價格）。
例如，如果原生代幣以 25 美元的價格結算，則 100 個 USDC 的債務將用 4 個原生代幣結算（100/25）。這可以避免協議以低價拋售代幣，並在有需要時選擇以美元結算。但是，這需要有特定風險偏好的投資者。例如，如果代幣價格下跌，以至於質押不足，風險由投資者承擔。
同樣地，如果交易價格高於預設範圍，協議就會錯失上漲的這部分利潤。目前，Range token 是一種複雜的工具，可能需要一段時間才能真正適應市場，但它是有助於 DAO 金庫管理風險的衆多創新嘗試之一。
何去何從？
據保守估計，未來 6 個月內將有至少價值 100 億美元的金庫資產尋求管理。尋求最佳資產管理的基礎設施依然在開發中。
中心化服務提供商已經逐漸察覺到這個機會，創業公司也在利用這一論敘。由於大型資金池的決策離不開大規模協調，我們距離高效管理還有一段路要走。
筆者認爲，未來幾個季度將出現專業的協議基金經理。他們深諳複雜的中心化金融領域，旨在將其與去中心化金融領域相連。與此同時，社群和協議開發者還會繼續引入類似 UMA 的 range token 那樣的新型金融工具，來推動金融行業的轉型。
另外，還有一種可能性是，基金經理完全在鏈上運行投資組合。在之後的文章中，我們將深入探討對沖基金或風險基金如何在鏈上運行。目前，我們只能說協議金庫依然是沉睡的巨獸，等待有人能喚醒並駕馭它，推動金融行業的發展。
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